有色业:业绩有压力 估值有隐忧
上半年金属价格反弹力度超过预期。从去年年底以来,以价格低点为基数的最大反弹幅度来看,铜、铅两个品种反弹力度最大,LME铜超过了80%、LME期铅甚至超过了110%,即使基本面最弱的铝也反弹了30%以上,这样的反弹力度超出了我们的预期。
下半年金属价格继续反弹的阻力较大。金属供需基本面、美元走势以及金融资本参与金属市场程度,是金属牛市的三大基本条件,经过逐一分析之后,我们认为继续反弹有较大难度。
面临估值压力
在A股有色金属板块涨势喜人的背后,有色金属企业的实际经营情况仍处于低迷期。据有色金属工业协会统计,2009年1-4月,71户重点企业盈亏相抵后亏损4.85亿元,其中39户盈利企业盈利额53.22亿元,同比下降73.15%。20户铜镍企业盈亏相抵后实现盈利12.21亿元,同比下降85.37%;20户铝企业盈亏相抵后亏损15.1亿元;16户铅锌企业盈亏相抵后实现盈利2531万元;14户钨钼锡锑稀有稀土企业盈亏相抵后亏损2.22亿元。
目前A股有色金属板块P/E达到了56倍。与历史数据30-40倍的P/E值相比,估值并不具备明显优势。并且,这是在剔除亏损企业基础上的数据,要知道,71户重点有色金属企业中亏损面高达45%,如果考虑到亏损企业,目前A股有色金属板块的估值更加难看。由于去年三季度以前的企业业绩基数较高,可以预见低迷期的企业业绩还无法快速提高,如果假定企业经营逐渐好转和维持目前股价,其静态估值可能在今年四季度达到顶点。今年下半年A股有色金属板块还将面临较大的估值压力。
子行业普遍仍需筑底
铜:供应紧张缓解,现货铜加工费将上升。在上一轮金属大牛市中,铜金属最高价出现在2008年4月,曾达到过8700美元/吨的高位。目前,铜价回落到4200-4800美元/吨的区间,相当于2005年的水平,尽管从去年底到目前铜价回升了30%,但从周期上看目前还处于筑底的阶段。
铝:原铝产能重启令人忧,技术改造降成本。在上一轮金属大牛市中,铝金属最高价出现在2008年8月,曾经达到过3300美元/吨的水平,是基本金属中价格最后回落的品种。目前,铝价回落到1400-1700美元/吨的区间,相当于2003年末、2004年初的水平,受最薄弱的基本面影响,从去年年底到目前,铝是基本金属中反弹力度最小的金属,从周期上看仍还处于筑底的阶段。中国原铝产能还有非常大的释放空间,在中国原铝下游消费和出口数据都不乐观的情况下,行业依然面临严峻的压力。
锌:精矿供应紧张,下游需求还未复苏。在上一轮金属大牛市中,锌最高价出现在2006年11月,曾达到4500美元/吨的高位,是基本金属中涨幅最快,也是最先步入调整的金属品种。目前锌价回落到1400-1500美元/吨的区间,相当于2005年的水平,从周期上看总体上目前还处于筑底的阶段。
铅:需求出现回落,再生铅供应占比将提高。从供需面来看,全球铅仍处于供过于求的阶段。ILZSG最近的预测,为2009年全年全球铅将过剩3.7万吨。在全球其他国家汽车销量大幅下滑的情况下,受益于购置税减免、汽车下乡的*策,我国汽车产销量实现了两位数以上的增长。但需要注意的是,二季度是传统淡季,这意味着铅需求可能在5月以后开始回落,或对铅价构成压力。
投资机会还需等待
从P/B估值的角度来看,目前A股有色金属板块的静态P/B达到4.5倍左右,高于1997年以来的历史平均值3.6倍,且在上一轮低迷后期的2002年,整个板块P/B值都在3倍以下,基本在2.5-2.6倍之间波动。所以,从历史P/B的角度来看,A股有色金属板块整体估值是没有足够的安全边际的。我们不认为有色金属行业能迅速复苏起来,在经历上半年的股价上涨后,A股有色金属板块的估值压力已经比较大。
以半年期为一个观测区间,2002年以来的历史数据表明,在2005年下半年以前,A股有色金属板块涨跌幅与沪深300指数涨跌幅绝对值差额从没有超过10%。在2005年7月到2007年12月,A股有色金属板块涨跌幅跑赢了沪深300指数超过10%。2008年全年,A股有色金属板块涨跌幅跑输了沪深300指数超过10%。2009年上半年,A股有色金属板块涨跌幅跑赢沪深300指数已超过10%。综合考虑行业基本面及估值情况,我们给予下半年行业"弱于大市"的投资评级。